凯莱英(002821.CN)

凯莱英(002821):全年业绩符合预期 业务平台能力拓展

时间:20-04-09 00:00    来源:中信建投证券

事件

2020 年4 月8 日,凯莱英(002821)发布2019 年年度报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为24.60、5.54、4.89亿元,分别同比增长34.07%、29.32%和32.50%,对应的EPS(稀释)为2.40 元/股。

公司发布2019 年利润分配预案,拟每10 股派5 元。

简评

主营增长符合预期,毛利率有提升趋势

公司的年度业绩符合预期,预计Q4 单季为订单结算周期波动影响。主营业务增速和扣非增速均保持在30%以上的增长。按照公司披露的数据,四季度单季公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为7.18 亿、1.87 亿和1.51 亿元,分别同比增长13.90%、11.92%和20.01%。相较前三季度有所放缓。由于CDMO 自身业务的特点,季度之间业绩存在一定波动,同时订单结算的周期在季度之间的延期也可能对业绩的确认造成影响。我们认为从全年的维度来看公司业绩符合预期。

Q4 毛利率明显回升,2020 年趋势有望延续。公司全年毛利率为45.50%,相较去年同期降低1 个百分点。Q4 单季度公司毛利率有显著的回升,我们预计主要是①拉低毛利率的大商业化订单Q4 收入占比降低;②凯莱英生命科学技术完成整改和扩建后,下半年实现盈利;③国内项目进展推进,天津凯莱英制药的产能利用率提升。因此我们推测2020 年公司毛利率水平有望向较2019年有所提升。

经营性现金流增长良好,期间费用率全面下降。公司全年实现经营活动现金流6.01 亿元,同比增长44.77%,现金流保持良好。公司2019 年实现销售(2313 万,+17.7%)、管理(8753 万,+27.7%)、研发(2.64 亿,+24.1%)、财务(-444 万,去年为307 万)费用率分别为3.56%、10.74%、7.83%和-0.18%,相较2018 年同期分别减少0.49、0.54、0.63、0.35 个百分点,期间费用率水平控制情况良好。

订单保持良性结构,临床项目金额增长迅速

临床项目收入增长为2019 年增长主要驱动力,平均订单金额上涨明显。公司2019 年完成临床业务阶段项目数191 个(+25),收入10.02 亿元(+70.89%),毛利率46.35%(+4.93pct)。临床阶段业务收入成为2019 年公司收入的主要驱动力,我们观察到在项目数量保持稳定增长的基础上,公司在2019 年下半年临床阶段的平均订单金额相对2018 全年或2019H1 均有非常明显的提升,预计为之前的项目逐步进入临床后期订单量放大的结果,同时提示对未来的商业化订单收入有显著的增长空间。

商业化项目保持稳步上升,毛利率有回升空间。公司2019 年完成商业化阶段项目数量30 个(+3),收入12.23 亿元(+17.07%),毛利率41.55%(-4.80pct)。其中毛利率预计主要因新增的大订单采购海外相对高价的原材料而被拉低,后续有回升的空间。公司商业化阶段收入比重占比为49.71%,相较2018 年有所下降。基于公司良好的研发驱动的漏斗型订单结构,我们认为临床阶段的项目和订单增多将在未来持续支持商业化项目的放量。

中小公司和国内客户增长明显,子公司产能利用率有望提升

带动盈利能力提升中小客户增长成为公司的主要推动力之一。公司来自中小公司+Biotech 企业的收入达到7.56 亿元,占总收入的30.75%,近两年的复合增长率达到67.62%,成为近年订单的主要新增量。公司国内外中小创新药客户池扩充至600 多家,活跃客户超过400 家, 2019 年产生订单客户为129 家。

国内NDA 需求旺盛,后续有望推动订单放量。2019 年公司国内业务收入2.19 亿元(+25.47%),并完成了首个国内的MAH 项目尼拉帕利的上市,后续随着MAH 制度的全面推行,国内项目收入将成为公司另一个增长点。目前公司在手的项目中有NDA 需求的超过10 个,我们预计有望在近两年落地,推动公司生产订单的放量。

部分厂房产能利用率有望带动毛利率回升。此前天津2、天津3 厂房由于车间改造、订单转移、产能扩建、以及产能利用率不足等问题处于亏损状态。2019H2 随着新增产能的完成以及新订单的注入,两个厂区的产能利用率均有所提升,在2019 下半年实现了盈利。根据年报披露天津2 全年盈利5484 万元,2019 下半年盈利8245万元。天津3 厂区随着国内MAH 项目的顺利推进,未来的利用率预计也将持续提升,对于2020 年公司的盈利能力有推动作用。

订单结构持续向“API+制剂”推进。除了项目进度的推进,从订单结构来分析,公司生产订单正处于从中间体快速向API、制剂推进的阶段,尤其在当前增长较快的中小企业客户中“API+制剂”项目较多, 2019 年公司承接了22 个“API+制剂”项目,同时注射剂业务在启动第一个月顺利承接了8 个新药临床项目,后续在项目盈利能力上有望迎来整体性的提高。

一季度疫情影响可控,重磅订单储备支撑公司全年业绩增长

厂区复工良好,业务顺利推进。关于疫情的影响方面,目前公司各厂区复工情况良好,业务基本实现了正常的运转,肺炎疫情对公司的影响相对有限。公司原有项目在此前中国疫情爆发阶段并未有丢失,主要在于复工时间延后带来的一定工期影响,展望全年公司的项目生产仍将按照计划顺利进行。

海外疫情可能为国内CDMO 企业带来订单增量。同时目前国内疫情情况基本控制,而海外仍有较为明显的影响,跨国药企基于供应链的考虑,会对库存周期、备选供应商等策略进行系列调整,国内的原料药、CDMO企业在此契机下有望迎来新的订单增量。凯莱英作为CDMO 龙头有望优先承接相关的订单。

重磅品种推动全年业绩稳步提升。根据公司年报披露,2019 年公司创新药项目订单占比达到美国5 大制药企业公布管线的25%,公司服务的上市产品中,5 个品种销售额突破10 亿美元,部分产品未来预测销售能够突破10 亿美元。我们预计公司重磅订单的销售放量将持续推动近年公司业绩增长。

携手高瓴进行医药外包深度合作,打造一体化外包平台此前公司发布了新的定增预案,高瓴资本全额认购成为公司的战略投资者,后续将和凯莱英在医药外包业务领域建立更加深入的战略合作关系。一方面,凯莱英将为高瓴及其投资的创新药公司产品提供CDMO 服务;而另一方面,高瓴资本在全球创新药市场有过广泛的投资布局,未来有望积极推动凯莱英的业务广度和深度。

同时高瓴也可以在凯莱英当前优先发展的新业务,如核酸、生物药CDMO、临床CRO 等领域开展深入的合作。

凯莱英凭借早期项目积累,商业化生产业务逐渐迎来收获期,同时未来也将受益于MAH 制度带来国内业务的拓展。公司在原有优势的业务的基础上,积极布局大分子、制剂业务,在募投项目之外,公司在临床CRO、创新药投资方面也有快速拓展布局,逐渐打造了“资本+CMC+CRO”的一站式业务模式,未来新业务有望为公司业绩提供持续地增长动力。

盈利预测及投资评级

暂不考虑定增的摊薄,我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为7.23、9.69 和12.56 亿元,同比增速分别为30.5%、34.0%和29.6%,对应每股EPS 为3.12、4.19 和5.43 元/股,对应当前股价的PE 为57、42、33 倍,维持“买入”评级。

风险提示

后续订单增长及商业化业务增长不及预期;业务拓展不及预期;产能拓展及利用不及预期;汇率波动影响公司业绩。