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凯莱英(002821)2020年中报点评:Q2利润增长超预期 CDMO龙头乘风破浪色

时间:20-08-10 00:00    来源:中信证券

疫情得到稳妥控制后公司生产经营快速恢复,Q2 单季度利润增长超预期,利润增速高于收入,主要得益于新技术应用和新产能释放加速,毛利率提升明显。

公司深耕国内外客户,商业化阶段项目数、固定资产、人员同比增长明显,我们判断公司将进入持续2-3 年的国内外商业化项目共振放量阶段。同时,公司坚持高研发投入,加速拓展新技术和新业务,构筑了中长期业务增长点。

疫情得到稳妥控制后公司生产经营快速恢复,2020Q2 利润增长超预期。

2020H1,公司营业收入12.66 亿元,同比增长15.81%;归母净利润3.16 亿元,同比增长37.63%;扣非归母净利润2.77 亿元,同比增长36.82%。2020Q2 单季度营业收入7.90 亿元,同比增长28.20%,环比增长66.23%;归母净利润2.08 亿元,同比增长51.24%,环比增长92.15%;扣非归母净利润1.84 亿元,同比增长约50.28%,环比增长96.70%。公司2020Q2 单季度的收入/利润,同比和环比都实现了明显增长,我们判断主要是因为3 月份以来新冠疫情在国内得到控制而在海外持续升温,部分在一季度被迫延迟的订单叠加海外客户订单需求的加速转移,导致二季度起公司订单增长呈现加速趋势;产能释放节奏也随之加快,产能利用率提升明显(特别是凯莱英(002821)制药),持续创造单月产值佳绩。

根据公司中报描述,公司下半年业务的重心已由开拓订单转为订单交付——公司期末存货为5.68 亿元,相比期初增加26.53%,而其中的在产品则为3.48 亿元,相比期初大幅增加42.96%,也侧面证实了这一点。

报告期内公司利润增速明显高于收入,主要得益于新技术应用和新产能释放加速,精益管理下成本控制良好,毛利率提升明显。造成利润增速高于收入的主要原因有三个。一是由于产能利用率提升和连续性反应等新技术加快投入应用,带来毛利率明显提升;2020H1 公司营收毛利率为48.59%,相比去年提升4.36pcts;其中临床阶段项目毛利率提升3.40pcts,商业化阶段项目毛利率提升5.25pcts,国外收入毛利率提升4.51pcts,国内收入毛利率提高24.29pcts;过去6 个季度毛利率分别为44.24%/44.22%/45.20%/47.73%/47.70%/49.12%,单季度也呈现明显上升趋势。二是通过精益化管理,在收入快速增长的同时费用得到了良好控制,2020Q2 销售费用率/管理费用率/研发费用率相比去年同期分别变动-0.67/-1.42/+0.1pcts,相比2020Q1 则分别变动-1.48/-2.26/-4.71pcts。

三是其他收益由2019H1 的约1109 万元大幅度增加至2020H1 的约5292 万元,其中主要是政府补助同比增长接近4000 万元。

公司深耕国内外客户,构建持续高增长的坚实基础,加之报告期内商业化阶段项目数、固定资产、人员同比增长明显,我们判断公司将进入持续2-3 年的国内外商业化项目共振放量阶段。公司“做深”大客户战略持续深化,2020H1 来自海外大型制药公司的收入为9.35 亿元,收入占比为73.94%,2018H1-2020H1 年复合增长率达24.51%;报告期末,公司累计服务的美国五大制药公司创新药项目数量占上述公司临床后期研发管线的比例提升至27%(2019 年底为25%),部分海外大客户目前订单规模较2019 年已实现翻倍增长。

虽然客户拓展活动受到了疫情的影响,但公司来自海外中小biotech 客户的收入仍然实现显著增长,2020H1 收入1.91 亿元,同比增长69.33%,新增商业化项目1 个。国内CDMO 业务则在经过多年耕耘后进入收获期,2020H1 收入1.40 亿元,同比增长138.12%,2018H1-2020H1 年复合增长率为110.26%,报告期末NDA 项目在手订单超过20 个。2020H1,公司商业化阶段项目收入7.37 亿元,同比增长9.72%,项目数量2017H1-2020H1 分别为13/18/18/24 个,数量迈上新的台阶,单个商业化项目平均收入同比有所减少,我们判断主要和新增商业化项目大多处于收入放量初期阶段有关;公司临床阶段项目收入4.16 亿元,同比增长17.65%,2017H1-2020H1 项目数量分别为46/61/117/100 个(其中临床3 期23 个),项目数量同比略微下降但单个项目平均收入大幅增加,我们判断和临床3 期项目数量和收入占比相对增加有关。临床3 期/商业化项目的数量和收入增长,离不开固定资产和人员的投入。2020H1 期末,公司固定资产原值达到18.61 亿元,相比去年同期增长27.29%,在建工程4.99 亿元,同比增长24.44%,凯莱英制药也正式启动API 厂房二期建设项目;员工总数则由2019H1 末的3440 人增长至2020H1 末的4552 人,同比增长32.33%。商业化阶段项目数量明显增加,国内NDA 项目在手订单充沛,产能(固定资产)和人员稳步增长,多因素叠加,我们预计公司将进入持续2-3 年国内外商业化阶段项目共振放量阶段。

公司坚持高研发投入,加速拓展新技术和新业务,构筑中长期业绩增长点。公司2020年上半年研发投入1.09 亿元,同比增长38.73%。公司的专利申请数也再创新高,2020H1专利获得授权20 项,同比增长42.8%。报告期内,公司成长型业务加速拓展:化学大分子部服务超过7 家国内外制药客户,共完成9 个生产项目,5 个实验室研发项目,以及2 个内部自主研发项目;酶催化技术在十余个项目中得到应用,并顺利完成重要客户的固定化酶的生产订单,同时不断开拓生物合成新技术,在蛋白质的无细胞合成、多肽的生物合成等方面取得初步进展;制剂业务进入海外市场,完成了第1 个美国制剂分析服务、第1 个韩国制剂项目,而注射剂车间也顺利完成多个疾病领域的新药IND、NDA阶段的研发及生产任务。战略型业务稳步推进中:生物大分子版块,在疫情影响下仍然按照既定计划完成了工艺开发平台的搭建工作;临床研究服务板块,公司发起组建的“天津市药物临床研究技术创新中心(TICCR)”累计服务新客户25 个,服务创新药项目8个,已承接新项目34 个,落地两大重要项目。公司坚持以技术为核心驱动力,成长型和战略型新业务齐头并进,有助于打造创新药一体化服务生态圈,打开远期业务天花板。

风险因素:临床阶段项目数量增长不及预期、商业化阶段大订单终端销售波动、制剂和大分子等新业务拓展不及预期。

投资建议:公司作为国内领先、国际知名的医药CDMO 公司,核心技术优势明显,客户认可度高;新冠疫情发生以来,公司反应迅速,生产经营快速恢复,经营效率和盈利能力稳步提升,单二季度利润增速超出市场预期;商业化阶段项目数增长明显,国内MAH项目在经过较长培育期后也即将迎来放量;预计未来几年随着国内外客户商业化项目的增多,公司业绩会呈现高速增长态势,考虑本报告期的收入和毛利率增长趋势,暂不考虑增发摊薄,上调2020-2022 年的EPS 预测分别至3.27 元/4.32 元/5.73 元(原预测为3.21/4.28/5.69 元),现价对应PE 分别为66x、50x、38x。维持“买入”评级。